第二天上午，林深桌面上摊着两个文件夹，分别是乾芯科技和韦神股份的资料。
他把乾芯过去3年的营收和存储芯片价格走势叠在一起对比过，两条线几乎一模一样，涨的时候一起涨，跌的时候一起跌。现在存储价格还趴在底部，虽然再往下跌的空间不大，但什么时候能涨回去，没人说得准。
而且乾芯的固定资产投入很重，厂房、设备、产线，折旧摊销每年都在吃利润。行情好的时候这点折旧不算什么，行情差的时候就是雪上加霜。
方向没错，存储芯片国产替代的空间确实大，国外几家巨头垄断了九成以上的市场，乾芯是国内少数能在这个赛道上跟跑的。但节奏不对。眼下这个市场环境，他需要的是确定性更高的东西。
他把乾芯的文件夹合上，放到一边。
打开韦神股份的文件，这家公司做的是图像传感器——就是手机摄像头里那个把光信号转成电信号的芯片。
他第一次关注这家公司还是去年，当时它的市值还不到现在的一半，这一年多涨了不少，但他觉得还没到头。
图像传感器这个东西，下游有三个买家在同时掏钱。
第一个是手机厂商，以前手机背后只有一个摄像头，现在从双摄到3摄到4摄，每多一个摄像头就多一颗图像传感器。而且不只是数量在涨，单颗芯片的价格也在涨——以前一个摄像头几十块钱，现在高端机上的一颗主摄芯片要上百块。手机厂商每年卖十几亿部手机，这个需求量摆在那里。
第二个是安防厂商，这几年到处都是摄像头——小区门口、马路牙子上、商场电梯里。安防摄像头正在从“能看见”升级到能看清，对图像传感器的要求比以前高了一大截，芯片单价也在往上走。
第三个是汽车厂商，以前车上就一个倒车影像，现在L2级别的辅助驾驶至少装6到8个摄像头，前后左右全是。L3级别要十几个。而且车规级芯片比手机芯片贵得多，一颗能顶好几颗手机芯片的价格。新能源车现在还在快速渗透，这部分增量还远远没有释放完。
三个买家同时掏钱，未来几年的需求增长是确定的。
林深调出韦神最近3年的财报，逐项往下看。
营收从十几亿涨到30多亿，年增长超过40%。这个增速在半导体设计公司里算第一梯队。
毛利率稳定在35%以上，在行业里属于中上水平——能做图像传感器的公司本来就不多，全球前两名是索尼和三星，两家加起来占了大部分市场份额，韦神在国内厂商里排第一，产品有议价能力。
研发投入占比常年在15%以上，专利数量在A股半导体设计公司里排前三。这让他想起当年看深算科技时的感觉——深算的核心专利数量比第2名多1倍，研发投入占比常年在25%以上，护城河是用时间和钱堆出来的。韦神的路子跟深算不完全一样，但那种在别人看不到的地方默默挖护城河的气质是相似的。
客户结构上的变化是他最看重的一点。韦神以前的客户高度集中，前5大客户占了7成以上的营收，第一大客户一家就占了将近一半。这种结构在行业上行期能吃到大肉，但一旦大客户砍单，业绩直接腰斩。
但这几年韦神的客户群在分散化，前5大客户占比从7成降到了5成以下，国内头部手机厂商和海外客户都有覆盖。单一客户的依赖度在持续下降，抗风险能力比以前强了一大截。
还有一个催化剂是新产品，韦神的高像素cmoS图像传感器已经通过了两家头部手机厂商的测试，预计明年上半年开始批量交货。
手机厂商对供应商的认证很严，从送样到测试到小批量试产再到大货，全套流程走下来通常要1年以上。
一旦进了供应链，手机厂商不会轻易换供应商，因为换了之后要重新走一遍认证流程，时间成本和试错成本都太高。这个认证周期的壁垒，本身就是韦神的护城河。
林深在笔记本上开始搭报告框架。
行业背景写三个驱动力：手机多摄渗透率还在往上走，安防摄像头在智能化升级，车载摄像头是未来的最大增量。这3个方向都在往上走，韦神的产品线全线受益。
公司分析聚焦三个维度。一是客户结构在优化，从高度依赖单一大客户到客户群分散化。二是新产品验证通过，高像素cmoS明年上半年批量供货，这是一个明确的业绩催化剂。三是产能规划匹配需求增长，韦神在代工厂那边的产能预留足够覆盖明年的订单预期。
风险提示列了两条，下游消费电子需求存在波动风险，手机销量受宏观经济影响，如果明年换机周期拉长，摄像头芯片的出货量也会受影响。新产品放量节奏可能不及预期，验证通过和批量交货之间还有小批量试产、良率爬坡等环节，任何一个环节出问题都会推迟业绩兑现。
估值部分，他结合明年新机备货量增长和韦神自身的产能规划来测算营收增速。
框架搭好，已经是下午2点多。林深拿起桌上的座机，拨了韦神股份IR部门的号码。电话响了几声接通，对方是董秘马红静，语气挺客气。
林深说自己是盛远资本的，想约本周去公司做一次现场调研。对方翻了翻日程表，说周五上午11点可以。林深又问了一句能不能安排参观生产线和研发中心。对方说封测在苏州，上海这边主要是研发和销售，到时候可以安排研发中心的负责人一起聊聊。
挂了电话，他在笔记本上写下确认的时间和地点。
刚放下笔，苏晚从隔壁工位站了起来。她手里拿着一份打印好的报告，厚度比上一版增加了不少。走到林深工位旁边，她把报告放在桌上，封面上是“瑞安光电深度研究报告”几个字。
“改完了。”她说，“上回你说风险部分没写透，这版我重新拆了一遍，你看看这回行不行。”